사노피 이승주 박사님이 공유해 주셔 재미 읽게 읽은 논문.
바이오벤처에서 근 십년이 넘게 250억 가까이 투자해 재작년 출시된 신약의 마케팅/사업개발을 맡고 있는 입장에서 읽어 가며 몇가지 생각이 들었다.
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Bio/Pharma
risk vs uncertainty
십년이 넘게 수천억의 돈을 들여야 하지만, 똥이 될지 된장이 될지 확신할 수 없는 신약 개발 분야에서 일하는 우리 같은 사람들한테 가장 익숙한 단어 중 하나가 risk 혹은 uncertainty 아닐까 한다. risk 는 위험으로, uncertainty 는 불확실성으로 번역된다.
실제 risk 라 함은 재무에서는 돈을 잃을 확률 혹은 손해를 볼 확률로 통용되기에 불확실성과 불가분의 관계를 가지고 있고, 사실 risk 와 uncertainty 는 혼용되기도 한다. 그런데, 투자쪽 격언 중 리스크는 수용하고, 불확실성은 멀리 하라는 말이 있다. 그렇다면 risk 와 uncertainty 는 다른 개념이라는 것인데, 내가 생각하는 둘 사이의 차이는 이렇다.
세상을 살아간다는 것은 불확실성의 연속이다. 십년은 고사하고 일분 일초 앞조차도 제대로 예측할 수 없는 것이 사람이기에 미래의 불확실성을 제거할 수는 없다. 다만 불확실성을 분석하고 체계화할 수는 있다. 그리고 그것이 risk 이다. 예를 들어 어떤 투자에 있어 예상되는 경우의 수는 A, B, C 세가지이고, 각각의 pay off 는 50%, 25% 그리고 -40%, 발생확률은 15%, 60%, 25% 이다. 이 경우 payoff 의 기대값은 12.5% 이다. 물론 기대값이 12.5% 라고 반드시 12.5% 의 수익이 나오는 것은 아니다. 불확실성은 제거할 수 없기 때문에 25% 의 확률인 C 가 발생하여 40% 의 손해를 볼 수 도 있다. 그럼에도 불구하고, 계산된 확률상 평균 12.5% 의 평균수익률을 기대할 수 있기에 40% 손해를 볼 수 있는 risk 를 감수하라는 것이다.
반면에 손해 볼 확률과 경우의 수를 아예 가정하지 않으면, 투자하면서도 마음이 편하다. 모르는 놈이 용감하다는 말이 그래서 있다. 이것이 불확실성은 멀리 하라는 것이다.
Risk 는 끔찍히 싫어하면서, 불확실성은 별 생각없이 수용하는 많은 회사들이 나중에 일이 잘 되면 경영진이 합리적인 의사결정을 내려서 그런 것이고, 나중에 일이 안 풀리면 시장환경의 탓으로 돌리는 것 보면 우습다.
Read moreProject valuation (2)
지난글에 신약 프로젝트에 있어 formal valuation 의 쓸모가 그닥 크지 않다는 얘기를 썼는데, 아무 증거 없이 이리 뜬금 없는 말 한마디 남기는 것은 블로그 독자에 대한 예의가 아니지 않나 싶어 케이스 하나 남기고자 한다.
아래 링크한 문서는 10년전쯤 VR1 길항제라는 진통제 후보물질을 모 독일 제약사에 라이센싱 하면서 만들었던 valuation report 이다. 협상의 starting point 로 쓰고자 하는 목적이었지만, 오히려 나중에는 회사 내부에서 내가 만든 deal 이 적정했다라는 defense 용으로 더 쓸모가 있더라.
나중에 기회가 있으면 실제 modeling 을 step by step 으로 동영상으로 만들어 올렸드렸으면 하는 바램도 있지만, 게으름때문에 언제가 될지는….
valuation report for VR1 antagonist
(PS) valuation rationale 을 회사 내부에 공개할 때는 협상에서 도출된 조건을 이루지 못 했을때 협상을 잘 못 했다느니 어쩌니 하는 뒷말을 감당할 자신이 있어야 한다. 여기에 나온 숫자 맞추누라 예전에 죽을 뻔 한 기억이 아직도…
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Project valuation
신약 라이센싱 관련 심포지움이 있어 연자 겸 패널 좌장으로 참석했다 어정쩡한 시간이 끝나는 통에 끝나고 한잔 하기로 했던 약속도 취소되고 (해질때까지 기다리기 넘 무료해서) 번개를 잡아볼까 했는데 그것도 무산되고.. 결국 어정쩡한 시간에 집에 들어와 뒹굴대다 초저녁에 잠이 들었고, 이 새벽에 깨서 헤매고 있다.
오늘 나 포함 네 분 연사중 한분은 VC 에서 오셨는데 (개인적으로 잘 아는 분), intangible asset 의 valuation 에 대한 발표를 하셨다. 이 분 발표 관련 다른 어떤분이 페이스북에 간단한 소감을 올렸는데, 댓글이 주렁주렁 달렸다.
2001년-2003년 한참 기술이전 쪽으로 물이 올라 있을때 당시 회사 지원으로 저녁에 연대에서 경영학 석사 과정을 이수한 적 있다. 파생상품 시간에 옵션의 가치평가 모델인 블랙-숄즈 모델이 최초로 수요-공급 곡선에 의지 하지 않고 수식으로 무형자산의 가격을 결정하게 만든 모델이란 설명에 끌려, 금융공학, 증권투자등등 생각지도 않았던 재무쪽 과목을 많이 이수하게 되었다 (결국 원래 목적인 마케팅과 기업재무 복수전공으로 석사 마쳤다).
실전에서 벤처투자 기술이전등등을 하면서, DCF 로 시작해, real option 등등 갖가지 valuation 방법을 다 써 봤지만 느낀점은 실전에선 그닥 쓸모가 크지 않다는 것이다. 30건 넘는 동안 deal making 과정 중 내가 도출한 가격25% 이내로 deal 이 된 적도 없었고, 실제 협상 과정중 재무모델의 변수를 놓고 대립한 적도 없었다.
한가지 쓸모라면, 협상을 시작하는 첫단계로서는 나름 의미가 있다는 점이다. 모든 협의가 다 그렇지만, 아무것도 없는 백지에서 시작하면 시간이 걸린다. 얼마나 정확하느냐와는 별개로 어떤 기준점을 잡고 거기서부터 논의를 시작하면 많은 시간을 단축할 수 있다. 억지로 하나 쓸모를 더 뽑는다면 글쎄 거래가격을 주장함에 있어 조금 더 타당성을 갖는듯 혹은 좀 더 professional 하게 보일 수 있다고나 할까?
물론 valuation model 이 의미 없다는 말은 절대 아니다. 다만, model 에 함몰되어 적정가격이냐 아니냐 따지느라 deal 을 놓치는 우는 범하면 안 되겠다. (같이 일하는 쥬니어 친구들 valuation 가르치고 좀 익숙해지면 성격책이나 되는 마냥 엑셀 스프레드쉬트만 가지고 설치는데 이래서는 안 되겠다 이 말씀).
(PS) 서비스로 예전 x 도 모르던 시절, 큰 라이센싱 deal 하나 만들었다고 이곳저곳에서 강의 요청와서 발표할 때 만들었던 10가지 교훈. 어제 발표에서는 쪽팔려서 도저히 이 장표는 못 내밀 것더라.
중계연구
중계연구 혹은 tranlational research 라 함은 주로 신약개발에 있어 bench side 에서 나온 데이타를 대상으로 실제 임상에서 즉 clinic side 에서 의미를 가질 수 있게 끔 찾아내고 분석하는 작업을 말한다. 신약개발이란 것이 워낙 긴 시간과 투자가 소요되다 보니 연구실과 임상병상간의 gap 이 커, 요즘 많이 뜨는 분야이다. 특히 학회에서 대가들 발표는 소제목으로 “~from bench to clinic” 이런 말 많이 들어간다.
라이센싱 deal 을 하다보면 거쳐야 하는 관문이 due diligence 인데, 기술적 혹은 임상적 질문리스트에 대한 답변으로 시작한다. 따라서, 대개 메디컬 부서, 메디컬 부서가 별도로 없다면 연구소에 의뢰하여 답변을 작성하는 경우가 많은데, 물론 모든 회사가 다 그렇지는 않겠지만, 연구소에서 오는 답변을 보면 행간에 “어찌 이런것도 모르고 질문을 하냐” 식이거나, 아니면 “그 부분에 대해서는 전혀 아는 바 없다 (no idea)” 식으로 가져오는 경우가 많다.
비지니스도 결국 사람이 하는 일이라, 서로의 감정이 크게 작용하는 경우가 많다. 이런 답변 그대로 보낼 수는 없어 단어와 문맥의 tone 조정하고 있는데, 문득 아 이런 것도 바로 translational research 겠군 하는 생각이 들었다. (이건 그냥 translation 인가?)
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